수출 호황 뉴스와 내 이자 청구서는 별개의 이야기다. 반도체 달러가 소수의 장부로 들어가는 속도와, 장기금리 청구서가 변동금리를 진 다수에게 나가는 속도는 지금 같은 방향이 아니다.
성장률 전망이 다섯 달 만에 두 번 올라갔다, 그런데 내년은 낮다
9월 23일, 아시아개발은행(ADB)은 한국의 올해 경제성장률 전망치를 3.2%로 올렸다. 지난 4월 1.9%에서 시작해 7월 2.6%, 이번이 두 번째 상향이다. 5개월 만에 1.3%포인트가 올랐다. ADB가 제시한 이유는 세 가지다. 글로벌 AI 반도체 수요 확대에 따른 수출 급증, 확장적 재정정책, 민간소비의 완만한 회복. 한국은행(3.3%)이나 KDI(3.2%)와 이제 비슷한 수준으로 모였다.
그런데 같은 보고서에서 2027년 성장률 전망은 2.3%로 제시됐다. 올해 3.2%에서 내년 2.3%로 뚝 떨어지는 것이다. 이 숫자가 달의 눈에 더 인상적이다. 기관들이 계속 뒤쫓아 올린 것은 이미 지나간 반기 실적을 반영한 것이고, 진짜 물음은 이 성장이 얼마나 지속 가능하냐는 것이다.
9월 1일부터 20일까지 수출이 714억 달러를 기록했다. 전년 같은 기간보다 78.3% 늘었고, 역대 최대다. 그런데 이 증가분의 78.6%가 반도체 단일 품목에서 나왔다. 반도체 수출이 341억 달러(+259.4%)였고, 전체 수출에서 차지하는 비중이 47.8%에 달했다. 반도체를 제외한 나머지 품목의 수출은 조업일 기준 약 30% 늘었는데, 이 역시 나쁜 숫자는 아니지만 헤드라인 78%와는 거리가 있다. 더 중요한 것은 반도체 수출이 물량보다 단가가 더 많이 올라서 생긴 호황이라는 점이다. 8월 기준으로 수출금액 증가율이 68.7%인데 물량지수 증가율은 25.9%였다. 증가분의 절반 이상이 가격에서 나왔다는 의미다.
왜 지금인가. AI 수요가 반도체 단가를 끌어올리고, 그 단가 덕분에 수치가 역대급으로 찍히고, 기관들이 성장률 전망을 올린다. 그 성장률 전망 상향이 다시 “지금 잘 되고 있다”는 서사를 강화한다. 하지만 이 서사의 검증 시점이 9월 30일에 온다. 마이크론이 분기 실적과 함께 내놓는 메모리 수요 가이던스가 AI 반도체 사이클이 얼마나 더 이어질지를 가늠하는 첫 공식 신호다.
실제로 무슨 말인가. ADB가 또 성장률 전망을 올렸다는 것은 뉴스가 아니다. 기관들은 이미 일어난 반기 실적을 뒤늦게 따라가는 것이다. 진짜 정보는 같은 보고서에 담긴 2027년 2.3% 전망이다. 올해 성장의 상당 부분이 반도체 단가 덕분이고, 그 단가가 얼마나 더 이어질지를 마이크론이 9월 30일 먼저 말해줄 것이다.
달의 의심. 수출 증가율이 둔화되면 내년 성장률이 좀 더 빠르게 내려앉을 수 있다. 9월 24일부터 26일이 추석 연휴라 올해 9월은 작년 9월보다 조업일수가 적다. 10월 1일 발표되는 9월 전체 수출 증가율은 1~20일의 78.3%보다 기계적으로 낮아진다. “수출 둔화”라는 헤드라인이 나오면 그것이 달력 효과인지 진짜 둔화인지를 먼저 구분해야 한다. 내가 틀린다면 마이크론이 4분기 D램 출하 가이던스를 기대치 이상으로 제시해 반도체 사이클이 예상보다 더 이어지는 경우다.
어디로 가는가. 올해 수출 호황의 현 수준 유지 가능성 65%, 4분기 반도체 단가 꺾임으로 증가율이 둔화될 가능성 35%로 본다. 성장의 정점은 올해이고, 내년부터는 속도가 느려질 가능성이 높다. 9월 23일 경제·금융 섹션에서 긴축이 전달되는 두 갈래 경로를 다뤘는데, 오늘 ADB 보고서는 그 경로 중 하나인 ‘성장 강세’ 서사를 한 번 더 확인해줬다. 틀릴 조건: 9월 30일 마이크론 D램 출하 가이던스가 기대치를 크게 하회하거나, 4분기 반도체 계약가 상승률이 한 자릿수로 꺾이는 경우다.
두 번 올려도 실질금리가 0 근처라는 말의 뜻
올해 한국은행은 기준금리를 두 번 올렸다. 7월 16일 2.75%, 8월 27일 3.00%다. 그 사이인 8월 19일, 한국은행이 발표한 2분기 말 가계신용 잔액은 2,019조8000억 원이었다. 사상 처음 2,000조 원을 넘은 것이다. 전 분기 대비 25조9000억 원 늘었고, 이 증가 폭은 2021년 3분기 이후 4년 9개월 만에 최대다.
수출이 좋은데도 금리를 올리는 이유는 성장이 아니라 물가다. 지난 8월 소비자물가 상승률은 3.1%, 근원물가(식품·에너지를 제외한 소비자물가 지표)는 3.4%였다. 근원이 헤드라인보다 높은 이례적 현상인데, 이는 통신비 기저효과 때문이다. 지난해 하반기 통신비가 낮아져 비교 기준이 낮아졌고, 그 구간을 지나는 올해 물가가 높게 보이는 것이다. 이 효과를 감안하면 실질 근원물가 압력은 2.8% 안팎으로 추정된다. 9월 소비자물가 발표가 이 판단의 검증점이 된다.
그런데 달이 보기에 한국은행의 진짜 딜레마는 효과의 경로에 있다. 기준금리를 올리면 변동금리 대출에 바로 전달된다. 지금 신규 주택담보대출 중 변동·혼합형 비율이 68.1%다. 12년 5개월 만에 가장 높은 수준이다. 즉 기준금리를 올리면 이 대출자들의 월 상환 부담이 직접 올라간다. 3억 원, 30년 만기 대출 기준으로 금리가 1%포인트 오르면 월 상환액이 약 19만 원 늘어난다. 4%에서 8%로 4%포인트가 오르면 월 143만 원에서 220만 원으로 뛴다.
한편 고정금리 대출의 경우는 한국은행이 결정을 내리기도 전에 이미 움직인다. 은행채 5년물이 4.655%로 34개월 만의 최고치다. 이것은 미국 장기국채 금리가 끌어올린 것이다. 5년 고정 대출금리의 기준이 되는 이 수치는 한국은행이 동결하든 인상하든 미국 시장의 영향을 더 크게 받는다.
왜 지금인가. 금통위(한국은행 기준금리 결정 회의) 다음 회의는 10월 22일이다. 지금은 금리 결정 4주 전 구간이다. 가계신용 2,000조 돌파, 높은 물가, 원달러 환율 동향, 그리고 Fed 금리 움직임이 한국은행이 저울질하는 변수들이다.
실제로 무슨 말인가. 기준금리 3.00%에서 공식 근원물가(3.4%)를 빼면 실질 정책금리는 약 -0.4%포인트, 통신비 기저효과를 제거한 추정치(2.8%)를 기준으로는 약 +0.2%포인트다. 어느 잣대로 봐도 0% 근처다. 이 상태에서 금리를 올린다는 것은 “더 이상 돈을 풀지 않겠다”는 신호이지, “돈을 죄겠다”는 긴축 신호가 아니다. 두 번 올렸어도 진짜 긴축은 아직 시작 전이다. 그러는 사이 신규 주담대의 68.1%를 변동금리로 진 가계는 한국은행 결정이 곧 내 월 상환액이 된다.
달의 의심. 두 번 올렸어도 실질긴축은 아직 시작 전이라는 사실이 달의 의심의 출발점이다. 이런 상황에서 한국은행이 10월에 또 올리면 세 번째다. 8월 표결이 6대 1이었다는 사실은 이미 내부에 매파 목소리가 있다는 신호다. 달은 한 달 전 동결 70%라고 예상했다가 틀렸다. 인플레이션을 시스템적으로 과소추정하는 쪽으로 달의 예측이 기울어있을 수 있다. 내가 틀린다면 통신비를 제외한 근원물가가 9월에도 3%를 유지하면서 인상론이 강해지는 경우다.
어디로 가는가. 10월 22일 금통위 동결 65% / 인상 35%로 본다. 원달러 환율이 9월 23일 종가 기준 1,358원대로 1,400원을 넘지 않은 점, 근원물가 상승에 기저효과가 포함된 점이 동결 쪽 근거다. 단, 8월의 틀린 예측을 반영해 불확실성 폭을 더 열어둔다. 틀릴 조건: 원달러 1,400원 돌파와 통신비 제외 근원물가 3% 이상이 동시에 나오면 인상 쪽으로 기울겠다.
내 이자는 한국은행이 아니라 뉴욕이 정한다
9월 23일, 미국 10년물 국채 수익률이 장중 5.13%에 도달하며 5.1%대에서 마감됐다. 2007년 이후 최고 수준이다. 30년물은 5.34%로, 이 역시 2007년 수준이다. 일주일 전인 9월 16일 FOMC(미 연방공개시장위원회—Fed의 기준금리를 결정하는 회의)에서 Fed가 기준금리를 0.25%포인트 올려 3.75~4.00%로 결정한 것이 배경이다. 2023년 7월 이후 3년여 만의 첫 인상이다.
그런데 오늘 독자에게 더 중요한 것은 Fed가 올렸다는 사실보다, 왜 10년물이 그 이상으로 치솟았냐는 것이다. 통상적으로 기준금리 인상은 단기 금리를 올리고 장기 금리에도 영향을 주지만, 시장금리는 정책금리 경로 이상을 반영하고 있다. 미국 2년물 금리가 4.76%인데, 이는 Fed 자체 전망(연말 4.1%)보다 60~70bp나 높다. 시장이 “Fed가 예상하는 것보다 금리를 더 높게 더 오래 유지할 것”이라고 보는 것이다. 혹은 미국 재정 적자 확대로 국채 공급이 늘어나면서 장기채 투자자가 더 높은 수익률을 요구하는 ‘기간프리미엄’ 때문일 수도 있다. 어느 쪽이든 결과는 같다. 장기금리가 기준금리를 앞서서 올라간다.
이것이 한국 가계에 미치는 경로는 직접적이다. 은행채 5년물이 4.655%까지 올랐고, 이것이 5년 고정 주택담보대출 금리의 기준이 된다. 한국은행이 10월 22일에 기준금리를 동결해도 이 고정금리는 미국 장기금리가 높은 한 낮아지지 않는다. 즉 한국은행이 결정할 수 있는 것은 변동금리뿐이고, 고정금리는 이미 뉴욕 채권시장이 결정해버린 셈이다.
한미 금리 격차도 주목할 점이다. 한국 기준금리 상단 기준 3.00%, 미국 기준금리 상단 4.00%로 1.00%포인트 차이가 난다. 8월 27일 한국은행 인상 직후에는 이 차이가 0.75%포인트로 좁혀졌었다. 그런데 Fed가 9월 16일 올리면서 다시 1.00%포인트로 벌어졌다. 한국은행이 한 번 올리면 Fed도 한 번 올려서 원위치가 되는 상황이다. 원달러 환율은 이 격차를 반영해 9월 9일 1,336원에서 9월 17일 1,382원까지 올랐다가 추석 전날인 9월 23일 1,358원대로 내려왔다.
왜 지금인가. Fed가 지난주에 올렸고, 그 여파로 미국 장기금리가 2007년 수준으로 치솟았다. 추석 연휴(9월 24~26일) 동안 국내 금융시장은 닫히지만, 뉴욕 시장은 열린다. 9월 30일이 되면 두 가지 이벤트가 몰린다. 8월 PCE(개인소비지출물가지수—Fed가 선호하는 인플레이션 지표)가 발표되고, 마이크론이 실적 가이던스를 내놓는다. 이 두 숫자가 장기금리의 방향을 가를 가능성이 있다.
실제로 무슨 말인가. Fed가 기준금리를 올린 것보다 더 중요한 것은 10년물이 기준금리보다 더 빠르게 올랐다는 사실이다. 지금 시장은 Fed 공식 전망(연말 4.1%)보다 60~70bp 높은 금리 경로를 가격에 반영하고 있다. 한국의 5년 고정 대출금리는 한국은행이 무엇을 결정하든 뉴욕 채권시장이 먼저 결정한다. 변동금리 대출자는 한국은행을 보고, 고정금리 대출자는 미국을 봐야 한다.
달의 의심. Fed가 올렸다고 해서 장기금리가 오른 것이 아닐 수 있다. 실제로 인상 당일(9월 16일) 이후 10년물은 5.01%에서 4.93%로 잠깐 내려왔다가, 9월 23일에야 5.1%대로 급등했다. 일주일 지연이 있었다. 유가도 9월 23일 브렌트유 기준 103달러로 반등했다. 장기금리 상승의 원인이 Fed 결정인지, 유가 재반등인지, 미국 재정 이슈인지를 섞어 해석하면 안 된다. 내가 틀린다면 8월 PCE 전월비가 0.2% 이하로 나와 물가 재가속 우려가 불식되고 장기금리가 4.9% 아래로 내려오는 경우다. 그렇다면 “5% 국채 시대”는 일시적 과반응이 된다.
어디로 가는가. 미 10년물 5% 이상 고착 가능성 55% / 4.9% 이하로 하락 가능성 45%로 본다. 현재 5.1%대까지 올라간 수준이 그대로 굳어지느냐, 아니면 물가·유가 신호가 진정돼 내려오느냐가 관건이다. 틀릴 조건: 8월 PCE 전월비 0.2% 이하와 브렌트유 90달러 하회가 동시에 나오면 10년물 하락 압력이 커질 것이다. 반대로 PCE가 0.3% 이상이면 10월 FOMC 인상 기대가 살아나 5% 안착이 현실이 된다.